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A gestora Pátria, especializada em fundos de private equity, quer encerrar de vez a história de um mau investimento em shoppings, uma tese iniciada ainda em 2012 – e que desde 2017 dava mostras de não ter sido uma boa escolha.
Nesta segunda-feira (7), o Pátria deu partida a uma consulta formal aos cotistas para a capitalização do seu fundo que virou pó, o Special Opportunities II. No fim de julho, a carteira chamou atenção do mercado porque suas cotas – que até há pouco valiam R$ 10, já uma pequena fração do seu valor de base, de R$ 1.000 – passaram a ser marcadas a mais de R$ 300 negativos.
O pequeno grupo de 76 cotistas, todos investidores profissionais (com pelo menos R$ 10 milhões em patrimônio), poderá optar por autorizar ou não o aumento de capital, por participar ou não dele, e, neste caso, por fazê-lo na proporção das cotas que já possuem ou não.
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Após a venda da empresa Portfolio Centro Sul, que era o único ativo do fundo e concentrava os quatro últimos shoppings dos 13 que ele já teve, o patrimônio do Special Opportunities II ficou negativo em R$ 16 milhões. Esse é o valor da conta que será paga com o aporte dos cotistas – e o que faltar será coberto pelos 23 sócios do Pátria que são também investidores da carteira.
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“Os sócios do Pátria que são cotistas estão dispostos a cobrir inteiramente a quantia”, disse José Augusto Teixeira, um dos sócios do Pátria, ao InfoMoney. “Você tem um gestor que acertou muito e entregou grandes retornos, e quando errou teve uma conduta transparente e correta – e nesse caso, os sócios que foram atingidos na [pessoa] física vão colocar dinheiro para resolver a situação. Não é a gestora, são os sócios do Pátria que querem virar essa página”.
Vendida para uma empresa especializada em reestruturação de empresas, a Portfolio Centro Sul deverá seguir o caminho da recuperação judicial, afirmou Teixeira. “É a coisa ética a se fazer com um ativo operacional bom”, disse. “Não quero que isso cause surpresa, porque não vai causar surpresa aos nossos cotistas”.
Confira abaixo os principais trechos da entrevista:
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IM – As perdas do Special Opportunities II, cuja cota foi de R$ 10 para R$ 300 negativos, tem trazido consequências para o Pátria?
José Augusto Teixeira – O Special Opportunities II é um fundo em vias de finalização de desinvestimento. Considerando uma cota base de R$ 1.000, implica dizer que o seu valor era de 0,1% [quando a cota estava marcada a R$ 10]. Sobre esse valor, foi feita uma provisão [de perda] de 30%. Entendo que tenha chamado a atenção do Twitter e, mais tarde, da imprensa.
O que escapou é que se trata de um fundo de R$ 53 milhões. A partir daí, com uma provisão de 30%, ou de R$ 16 milhões, desenvolve-se uma narrativa que é possível de caracterizar como desinformação. Parte de um fato verdadeiro, verificável, para se pintar um quadro que não poderia ser menos verdadeiro.
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Primeiro, do ponto de vista de valores nominais, o Pátria tem R$ 139 bilhões sob gestão, o que significa dizer que o fundo em questão representa 0,03% do valor administrado.
Segundo, é um veículo de co-investimento, que tinha um só ativo. E sim, a cota [do Special Opportunities II] ficou em -30%, mas isso se compara com um retorno de 25% a 30% ao ano por 20 anos sobre uma base muito maior.
É de domínio público que o Pátria desinvestiu R$ 30 bilhões em 20 anos, que foram para o bolso dos cotistas. São desinvestimentos feitos a partir de R$ 10,3 bilhões aportados pelos investidores. O que significa que multiplicamos o capital investido por 2,8 ou 2,9 vezes. Na média, os desinvestimentos foram feitos em valor 30% acima do que estavam marcados a mercado 12 meses antes.
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E faz isso de maneira obscura? Não, nossos cotistas são muito bem-informados, entendem o processo de marcação dos ativos. Se foram surpreendidos historicamente, na média, foram muito bem surpreendidos.
IM – De toda forma, foi um investimento ruim de uma empresa que costuma acertar.
Teixeira – A história da Tenco é compreensível como notícia, porque é tão anômalo do tipo de retorno que temos que chama atenção. Mas do ponto de vista de conduta, é aí que tem uma narrativa errada. Pois também quando erramos, nossa conduta foi muito séria.
O Special Opportunities II é um veículo de R$ 53 milhões. É muito dinheiro para a pessoa física, mas só o último fundo que levantamos era de US$ 2,7 bilhões. Um grande percentual dos investidores do fundo é de sócios do Pátria. Ele foi levantado no meio de 2020, quando todos os shoppings estavam fechados, quando a agenda era manter a empresa viva à espera do final da pandemia para que ativos operacionais continuassem viáveis e para que, eventualmente, a empresa se recuperasse financeiramente.
Eram todos investidores profissionais, muitos dos quais investem em outras coisas com o Pátria. Ou seja, eram investidores com perfil de tolerância a risco e entendimento da situação muito específico, que não se surpreenderam nem culparam o Pátria quando a pandemia não acabou em agosto [de 2020], e, sim, no meio de 2021. A todo momento, foram muito bem informados sobre o que estava acontecendo.
O ativo [Portfólio Centro Sul], em si, já estava marcado a zero. O valor do Special Opportunities II era essencialmente o caixa que os cotistas colocaram na companhia e que foi sendo consumido – aliás, daí a cota ter valor de 0,1%. Você colocou R$ 53 milhões e esse caixa foi sendo consumido porque a pandemia demorou mais, e para manter os ativos [os shoppings] você tem de pagar a segurança, a limpeza, as dívidas e os juros – e o aluguel dos lojistas não era suficiente.
Quando estava em R$ 10, essa cota refletia o Pátria, em alinhamento com os cotistas, gerindo o fundo e vendendo os seus 13 shoppings.
Tendo a pandemia durado mais do que seis meses, tendo o caixa sido consumido, restou ao gestor navegar três potenciais opções: fazer uma nova capitalização, o que nem nós nem os cotistas queríamos; entrar com uma recuperação judicial, o que não queríamos, porque o Pátria não é uma gestora especializada em reestruturação de empresas; ou começar a vender ativos operacionais para pagar a dívida. E foi o que fizemos desde o meio de 2021, quando ficou claro que estávamos vivendo uma segunda onda da pandemia.
IM – Vocês julgam que erraram na informação ao investidor ao longo desse processo?
Teixeira – Primeiro, que era um investimento “estressado”, não era surpresa para absolutamente ninguém. Número dois, a extensão da pandemia e a decisão subsequente de começar a vender os ativos também não era surpresa. Terceiro, o valor da cota, que caiu de R$ 1.000 para R$ 10, era perfeitamente compreendido pelos cotistas. Quarto, na quarta-feira retrasada [26 de agosto], quando estávamos comunicando a venda dos últimos quatro de 13 shoppings, isso não era surpresa. A venda ser feita a um especialista em reestruturação também não, pois esse tipo de operação é o que mais mitigaria riscos para os cotistas. Aliás, a venda de “porteira fechada” era o objetivo expresso muito claramente aos cotistas.
O que poderia ser surpresa para o cotista muito desavisado era que a cota variasse de R$ 10 para R$ 300 negativos. Mas nem isso, porque explicamos para as partes interessadas que, como a cota estava negativa em 30%, iríamos lançar uma consulta formal.
O fundo vai precisar de um aumento de capital de R$ 16 milhões. Nós, cotistas, vamos precisar autorizar um aumento de capital. A companhia [Portfolio Centro Sul] tinha uma dívida de mais de R$ 700 milhões, sendo R$ 600 milhões com o Bradesco, que foi super parceiro, mas não queria renegociar naquele momento. O Pátria então, em proteção aos cotistas, resolveu que ia vender a empresa a um especialista em renegociação de dívida.
Nesse processo, conseguimos fazer a venda “porteira fechada”, mas tivemos de resolver algumas das dívidas antecipadamente, dívidas com as quais o comprador não quis arcar.
Duas semanas atrás, mesmo antes de sair o fato relevante, estávamos explicando aos investidores que o fundo teria de aportar uma quantia. E que quantia? R$ 16 milhões.
IM – Quem vai colocar esse dinheiro no fundo?
Teixeira – Os cotistas. Vamos lançar uma consulta formal, em que o cotista vai poder optar por autorizar ou não o aumento de capital, por participar ou não dele e, se quiser participar, poderá optar por fazê-lo na sua proporção ou com mais do que isso.
Já falei com mais de 90% dos cotistas. E o que vão ter de fazer? Autorizar o aumento de capital. Quase todos se mostraram aliviados com essa transação.
Não tenho dúvida nenhuma de que esse aumento de capital vai ser autorizado. Agora, uma coisa é ser autorizado e outra coisa é ele acontecer – mas também não tenho dúvida de que vai acontecer.
Acho que haverá cotistas que vão colocar [dinheiro] e outros não. Mas os sócios do Pátria que são cotistas estão dispostos a cobrir inteiramente a quantia. Você tem um gestor que acertou muito e entregou grandes retornos, e quando errou teve uma conduta transparente e correta – e nesse caso, os sócios que foram atingidos na [pessoa] física vão colocar dinheiro para resolver a situação. Não é a gestora, são os sócios do Pátria que querem virar essa página.
IM – Quantos cotistas não sócios vocês estimam que participarão?
Teixeira – É difícil estimar. O fundo tem 76 cotistas e 23 são sócios do Pátria. Sobram 53. São investidores próximos. O Special Opportunities I é diferente, é um fundo de R$ 1 bilhão, e o investimento foi feito entre 2012 e 2013, quando o Cristo Redentor estava decolando, quando shoppings eram um superinvestimento. O Brasil vivia um momento de exuberância.
Mas a turma que entrou com a gente no Special Opportunities II, com R$ 53 milhões, no meio da pandemia, era gente próxima, que tinha boa experiência com private equity. São profissionais que entraram no alto risco, um grupo pequeno com o qual estivemos alinhados ao longo de três anos e agora chegamos ao final da história.
IM – O que falta agora?
Teixeira – A gente hoje (7) vai soltar a consulta formal com as três opções. Sei que temos alto engajamento dos cotistas no que diz respeito ao item-chave, a aprovação do aumento de capital, e vão aprovar. São malucos? Querem rasgar dinheiro? Não, eles entenderam que a transação é boa para a companhia e protege os cotistas. E por esses dois itens, há investidores dispostos a aportar.
Consigo dizer com certeza que todos os cotistas que são sócios estão dispostos a colocar mais do que sua participação pro rata. Portanto, uma vez autorizado o aumento de capital, vai ser feito o aporte de R$ 16 milhões e a transação estará consumada.
Isso quer dizer que a Portfólio Centro Sul e seus quatro shoppings têm um novo proprietário, especializado em recuperação judicial. E que deve acontecer uma recuperação judicial. É a coisa ética a se fazer com um ativo operacional bom.
A primeira preocupação ética do Pátria é defender os seus cotistas, mas sem perder de vista essa responsabilidade com outros stakeholders de uma empresa que a gente criou e agora tem um novo proprietário.
IM – Na hipótese dos 53 cotistas não sócios do Pátria aprovarem o aumento de capital, mas nenhum participar da operação, os 23 sócios do Pátria vão assumir tudo?
Teixeira – É uma pequena quantia. Quando se divide R$ 16 milhões por 76, dá R$ 210 mil. Para a pessoa física é muito; para um investidor profissional, que tem que ter pelo menos R$ 10 milhões de patrimônio líquido, não – e posso dizer que, neste grupo, o patrimônio da turma deve ser umas dez vezes isso.
Então, fazemos a consulta e no prazo regular de 15 dias temos a oficialização da aprovação. Ato contínuo, faremos a preparação do aporte. No instrumento em que o cotista fizer a aprovação ele já manifestará sua intenção ou não de participar. Aliás, já saberemos antecipadamente, porque no momento da consulta já iremos apurando os votos, e os sócios já vão saber quanto a mais terão que colocar. Se não for a totalidade, o que nós estamos dispostos a fazer.
IM – A imagem do Pátria sai dessa chamuscada?
Teixeira – Qual a gestora que devolveu R$ 30 bilhões para o bolso do cotista no Brasil? Qual cobrou taxa de performance só quando devolveu o dinheiro? Qual teve a taxa de erro, e isso também é demonstrável, de 5% de tudo o que investiu nos últimos vinte anos? Isso numa classe de ativos em que, em termos globais, a taxa de erro é de 8% a 15%, na média, dependendo da safra.
Quem devolveu tanto, quem errou relativamente tão pouco, e, quando errou, quem são os gestores que colocaram o dinheiro dos sócios, ao invés de fazer o cotista lidar com a situação?
IM – Seu argumento resume-se a que o mau investimento foi um caso isolado?
Teixeira – A narrativa que tenta construir um Pátria que faz investimentos atabalhoados e ainda faz o cotista pagar em cima do insucesso não é o que aconteceu. A narrativa é: um gestor que devolveu muito dinheiro; que se comunicou, sim, bem, de maneira geral; que cometeu erro, sim, possivelmente.
O Special Opportunities II é um caso pequeno, em que tivemos uma conduta extra cuidadosa, porque o caso do Special Opportunities I já tinha dado estresse, com pedido de arbitragem por parte dos investidores. No Special Opportunities II, os cotistas foram muito parceiros, no meio da pandemia, juntos, tentando salvar a companhia, porque são cotistas que investem com a gente em uma série de outras coisas.
Fomos muito cuidadosos, tanto no ponto de vista moral de comprometimento com essas pessoas físicas que estavam apoiando o Special II, quanto porque era uma situação em que a reputação da gestora estava muito exposta.
IM – A arbitragem do Special Opportunities I ainda não acabou, não é?
Teixeira – Qual foi o fato que gerou a frustração e a arbitragem? Em 2017, já comunicávamos aos cotistas que o investimento em shoppings não seria um sucesso, porque em 2015/2016 teve contração de 14% no PIB, as taxas de juros subiram bastante e isso fez com que nosso projeto, que se iniciou em 2013 e teria que estar maduro em 2017, perdesse dois anos. A maturação ficou para o final de 2019.
A dívida por conta dos juros cresceu mais do que o esperado. Então, em 2017, a gente passou a trabalhar de graça, paramos de cobrar taxa de administração. Será que não nos comunicamos bem? Por que paramos de cobrar taxa de administração se estava tudo bem? Não estava tudo mal, mas era uma tese apenas para recuperar o principal, remunerar-se da inflação.
Quando chegou a pandemia, numa estrutura de capital onde a dívida é grande e o equity relativamente pequeno em relação à dívida, o valor total da companhia se reduziu – e o equity foi quase a zero. Com os shoppings fechados, convidamos os fundos envolvidos com a tese para capitalizar a empresa, para tentar mantê-la viva.
O Private Equity III e o Real State II quiseram aportar a sua fração pro rata na participação nos shoppings. O Special I não quis, que são justamente as pessoas físicas que não queriam colocar dinheiro bom em cima de uma tese ruim. Só que a empresa tem um valor. E qual o valor? Na avaliação independente era de quase nada. A implicação disso é: se você tem um valor muito baixo para a empresa e dinheiro novo entrando, o acionista que não acompanha o aumento de capital é diluído.
O Special II só foi criado porque teve gente que não quis colocar o dinheiro. E, como a gente não podia forçá-los, tivemos que criar um outro veículo e ali fizemos aportes, à época uns R$ 120 milhões. Ou seja, dos R$ 120 milhões, teve uma parcela do Private Equity III, uma do Real State II e R$ 53 milhões do Special II. O Special I não acompanhou e foi diluído numa participação muito pequena. Ficaram bravos, disseram que o valuation estava incorreto.
Não vou entrar no mérito, há fortes indícios de que o valuation estava correto e a evidência acachapante é: uma marcação é uma projeção de por quanto o gestor vai vender aquele ativo, certo? Por quanto acabamos de vender o ativo todo? Zero de equity e ainda sobrou uma dívida.
Se vencerem a arbitragem, significa que o Special I deveria ter uma participação maior na empresa e, portanto, que o Special II não precisaria agora colocar R$ 16 milhões, parte deveria ser colocada pelo Special I. Por que você está brigando? Para ter mais participação na dívida?
IM – A venda da participação da Portfólio Centro Sul vai ter impacto também no Real State II e no Private Equity III, além do próprio Special Opportiunities I?
Teixeira – Ela já teve, mas são fundos muito maiores, e o caixa serviu para pagar, mas eles são fundos em extinção. A cota do Private Equity III variou 9%, porque a gente já tinha devolvido R$ 4,5 bilhões, de um investimento inicial de R$ 941 milhões. Daí tinha lá um caixa que, considerando a participação do fundo no pagamento das dívidas finais, foi suficiente para arcar.
Mas do ponto de vista do cotista, essa variação não era nada. Ele já estava lá em Ibiza com sua parte dos R$ 4,5 bilhões devolvidos pelo fundo no bolso, e isso era uma variação de cota quando um fundo está em extinção.
Novamente, não tem nada a ver com a marcação do ativo, que está marcado a zero praticamente desde 2020. Só não era zero porque tinha esse caixa. Mas desde 2020 já estava estabelecido que o ativo de shoppings valia o valor da sua dívida.
IM – De que maneira vocês estão lidando com essa futura recuperação judicial da Portfolio Centro Sul? Isso ainda diz respeito a vocês?
Teixeira – Não, agora ela tem um novo proprietário, nossa parte era justamente achar um bom comprador, que fizesse o que, na nossa opinião, tinha que ser feito com a companhia – que possui ativos operacionais saudáveis, mas tem uma dívida que não é sustentável se não for renegociada.
Recuperação judicial é um processo ordenado para se fazer esse reperfilamento. É o momento em que a empresa especialista nesse tipo de negociação senta com o banco e os outros credores e reordena a dívida, preservado o funcionamento dos ativos operacionais, os lojistas, os empregos.
Não somos mais responsáveis, mas a venda demonstra uma preocupação com a continuidade da companhia, que apresenta razoável perspectiva de manutenção nas condições para outros stakeholders. É uma venda que protege nossos cotistas, porque somos gestores com deveres fiduciários para com nossos cotistas.
Este é um caso pequeno que a gente poderia dizer “deixa aí a briga rolar”. Mas a gente falou: “vamos resolver isso aqui da melhor maneira possível para não ter nenhuma parte desnecessariamente agravada”, tomando o cuidado de vender para alguém que tivesse competência, que tivesse feito anteriormente para não dar nem notícia.
Não quero que a recuperação judicial cause surpresa, porque não vai causar surpresa aos cotistas.
IM – Uma vez feito o aporte de R$ 16 milhões, o que acontece com o fundo Special Opportunities II?
Teixeira – Ele vai ser extinto. A gente faz o aporte, os pagamentos e passa a fazer os procedimentos para extinção do fundo. Como a gente vem falando desde o começo, nessa tese a gente errou. A gente viu que errou em 2012.
Quando, economicamente, admitimos que não ia dar certo? Quando paramos de cobrar taxa de administração. Quando a gente achou que o ativo valia zero? Na pandemia, em 2020. E o que a gente faz desde então? Tenta mitigar os riscos, as dívidas, as contingências que poderiam recair sobre o cotista. E fomos vendendo os shoppings e pagando as dívidas, até o último momento. Agora a gente quer virar essa página.
IM – O que sobra dessa história toda?
Teixeira – Tivemos três grandes aprendizados. Primeiro, de estratégia. Esses erros da época do Cristo Redentor decolando – tenho em mente a tese dos shoppings – são investimentos baseados em elementos cíclicos, como o boom de consumo no Brasil. Mas o o investidor está apostando no longo prazo, e em dez anos você pega três governos no Brasil, três ciclos econômicos.
Tivemos que ajustar nossa estratégia, e por isso o Pátria, na última década, investiu praticamente só em saúde, alimentos, agronegócio, varejo alimentar básico. Nesse sentido, o Pátria de hoje não é o mesmo de 2012. A tese do shoppings tinha também exposição cíclica à taxa de juros, e o cuidado com o endividamento das companhias também foi uma outra lição, nossas teses não dependem mais de engenharia financeira.
Outro aprendizado importante foi comercial. O grande erro da tese de shoppings não é de investimento. Muitos dos investidores do Special Ooportunities I, que captou R$ 1 bilhão não tinham investimentos diversificados com o Pátria. Se tivessem investido no Private Equity III, também teriam tido exposição a uma tese que deu errado, mas ela seria só 10% do fundo, que retornou 4,8 vezes o capital investido.
Errar investimento faz parte. O que ficou muito ruim nessa tese é que existia um fundo com investimento de R$ 1 bilhão com gente que não tinha diversificação. A gente diz no material publicitário de privae equity que acertamos e erramos, portanto invista de forma diversificada com a gente, divida o valor que você quer investir conosco por dez outros produtos conosco.
Um terceiro aprendizado foi mais institucional. Por conta dos erros com shoppings, o Pátria reestruturou completamente a área de real estate. Os sócios responsáveis por essas áreas não estão mais no Pátria. Toda a agenda de real estate hoje é tocada pela VBI. Buscamos reformular o time, e a VBI track record de taxa de acerto alta e taxa de erro baixa, além de ser conhecido por se relacionar bem com os clientes. Foi aprendizado de estratégia, comercial e institucional.
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