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2023 não foi um ano exatamente positivo para as ações das companhias brasileiras do setor de papel e celulose, que têm, até então, altas pouco relevantes na comparação com o restante do Ibovespa. E a verdade é que, para analistas, o próximo ano também não deve ser de grande entusiasmo.
Enquanto o principal índice da Bolsa brasileira acumula uma alta de mais de 18% desde janeiro, os papéis ordinários da Suzano (SUZB3) e os unitários da Klabin ([ativo=KBLN11]) sobem, respectivamente, algo próximo a 5% e 6%.
Os preços da celulose continuam pressionados, apesar de longe das mínimas, registradas em maio. Ao longo do 2023, a commodity sofreu por conta da entrada de capacidade em operação que é acompanhada ainda de uma menor demanda. Na América do Sul, por exemplo, a Bracell, planta no interior de São Paulo, e o projeto Mapa, da Arauco no Chile, passaram a operar nos últimos meses.
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Ao mesmo tempo, a economia da China, principal compradora do produto no mundo, não animou.
A partir de junho, porém, empresas que distribuem a commodity na segunda maior economia do mundo aproveitaram o momento de baixa para começarem a recompor seus estoques. Os preços, com isso, tiveram uma recuperação – sendo que, além da China, regiões como Oriente Médio, África e Sudeste Asiático também ajudaram na demanda.
Inflexão da celulose?
O Bank of America, em relatório da última semana, porém, apontou que os dados de novembro sugerem que a “demanda pelo produto pode ter ultrapassado seu pico”, trazendo um tom de que o melhor já pode ter ficado para trás.
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“Novembro foi outro mês de dados com fortes altas em uma base anual, mas mais fracos sequencialmente, indicando que o mercado de papel e papelão na China pode já ter atingido seu ápice”, diz o time, chefiado por Caio Ribeiro. “Os estoques agregados aumentaram 3,7% mês a mês, liderados por aumentos de estoque em todas as categorias, exceto papel revestido”.
O Santander, por sua vez, espera que no primeiro semestre de 2024 os fundamentos continuem apoiando os preços das commodities por volta dos US$ 630 a tonelada de fibra curta (BHKP), bem acima dos US$ 475 registrados no meio deste ano.
“Esperamos que os mercados de celulose permaneçam relativamente equilibrados no primeiro semestre, antes de enfrentarem um ligeiro excedente de oferta no segundo, devido ao start-up do Projeto Cerrado”, diz a equipe do banco, liderada por Aline Cardoso.
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Para o banco, o mercado irá absorver o ramp-up dos projetores de MAPA e Paso de los Toros, já que os estoques continuam abaixo do normal em toda a cadeia, apesar das recentes altas.
“Esperamos que a oferta de celulose de fibra curta aumente 4% no ano em 2024, enquanto prevemos que a demanda cresça 10% no mesmo período (ou 8% considerando ambas as fibras). Do lado do consumo, apesar das crescentes preocupações com a atividade global, destacamos o perfil resiliente da demanda de celulose, sendo que aproximadamente 50% do uso final de celulose está relacionado ao mercado de tissue – papel higiênico, toalhas de cozinha, etc”, explicam.
Além disso, o Santander cita que o aumento dos períodos de paradas inesperadas e o suporte de custo mais elevado também devem ajudar a amortecer os preços.
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“Vemos os preços das ações de Papel & Celulose refletindo os preços da celulose próximos a US$ 530 a tonelada, abaixo do custo marginal atual da indústria, de US$ 580, e do nível de preço do meio do ciclo. Como resultado, prevemos agora preços de celulose de fibra curta de US$ 610 à tonelada na China para 2024 (contra US$ 600 anteriormente), o que acreditamos que poderia desencadear uma sólida geração de Fluxo de Caixa Livre”, fala o Santander.
Divergências
Eles mencionam ainda o fato de a demanda estar melhorando na Europa, o que daria um alívio, bem como o avanço dos preços do papel, que dá melhores margens para as fábricas desse produto e permite às produtoras de celulose repassarem custos.
O Goldman Sachs, em relatório publicado na última semana, também menciona a maior produção de papel na China – mas com outro viés.
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Segundo um levantamento feito pelo banco americano, algumas linhas como sulfite e papéis para higienização (“tissue”) caíram cerca de 150 iuanes a tonelada, enquanto os preços do papel gráfico aumentaram 110-200 iuanes.
A RISI, uma das principais fontes de informações sobre os mercados globais de papel, ainda tem falado que os armazéns dos distribuidores estão agora cheios e as carteiras de encomendas começam a enfraquecer sazonalmente.
“Acreditamos que a produção agressiva de papel da China nos últimos meses foi apoiada por exportações elevadas e pela reposição de estoques em um ambiente de aumento dos preços da celulose. Com o reabastecimento chegando ao fim, enfraquecimento sazonal da demanda e pausa no aumento do preço da celulose, esperamos que haja mais fraqueza nos preços do papel no futuro (e também alimente o potencial declínio do preço da celulose)”, avalia o Goldman.
Já para a celulose, o GS acredita que a pressão por preços mais baixos está aumentando, especialmente no ano novo chinês sazonalmente fraco e antes do início de um grande projeto de celulose em junho de 2024.
Suzano e Klabin
Com os cenários pouco otimistas para o papel e para a celulose, os analistas acabam, por enquanto, focando mais no operacional de cada empresa para decidir suas recomendações.
Atualmente, a Suzano é a favorita da maioria das casas, tendo, segundo o Eikon, 12 recomendações de compra, três neutras e uma de venda, com preço-alvo médio de R$ 64, upside de 24,3% frente ao fechamento de ontem. A Klabin tem apenas quatro recomendações de compra, nove neutras e duas de venda, com preço-alvo medio em R$ 26,88, potencial de alta de 12,4% na mesma comparação.
O Santander, que tem a Suzano como sua top pick no setor, justifica que a opção se dá por um misto de valuation atrativo, potencial de alta do Ebitda e iniciativas de crescimento atraentes (sendo que o Projeto Cerrado, apontado como a principal entrada de capacidade no próximo ano, é da companhia).
O Itaú BBA, por sua vez, destacou que vê que uma melhora no perfil de geração de fluxo de caixa livre (FCF) está chegando para a Suzano por conta do fim da construção da nova planta. Na última sexta-feira, a companhia soltou que prevê investimento de R$ 14,6 bilhões em 2024, ante expectativa de desembolsos de R$ 18,5 bilhões neste ano.
“Em termos absolutos, notamos a desaceleração significativa na implantação total de investimentos em relação aos níveis de 2023, o que por si só se traduz em um rendimento de FCF ‘adicional’ de 4,8%”, avalia o banco.
O banco acredita que o perfil de geração de fluxo de caixa livre da Suzano melhorará significativamente a partir da segunda metade do ano que vem, dado o menor desembolso para projetos de crescimento e a contribuição para o Ebitda do Projeto Cerrado.
Olhando de forma setorial, o BBA segue com preferência por Suzano à Klabin, por conta do valuation e maior exposição da Suzano ao negócio de celulose, que acredita poderá continuar a surpreender positivamente os investidores com um comportamento de preços mais resilientes em 2024 e além.
Na Klabin, do outro lado, o nível de investimentos, para analistas, continua alto, já que a companhia continua desenvolvendo o seu projeto de Puma II. Serão R$ 4,5 bilhões previstos para 2023 e mais R$ 4,5 bilhões ao longo de 2024.
O Itaú BBA cortou a recomendação para a unit da Klabin de marketperform (desempenho em linha com a média do mercado, equivalente à neutra) para underperform (desempenho abaixo da média do mercado, equivalente à venda) também devido a perspectiva de fluxo de caixa (FCF) limitado após a incorporação das novas projeções de despesas de capital e resultados mais fracos do que o esperado para 2024.
Para a XP, embora as indicações de custos e investimentos não tenham sido materialmente diferentes das suas estimativas, houve reação negativa do mercado por conta do aumento de preocupações sobre a geração de fluxo de caixa no futuro próximo devido a desembolsos de investimentos potencialmente maiores por mais tempo. “Reiteramos nossa visão neutra sobre a Klabin principalmente em relação aos níveis de valuation pouco atraentes”, avalia a casa.
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