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Um dia após a derrocada de 24% das ações da Azul (AZUL4) em meio à notícia da Bloomberg de que a aérea estaria considerando diversas opções para lidar com sua dívida (incluindo uma oferta de ações e a solicitação de proteção contra credores nos EUA, conhecida como Chapter 11), analistas de mercado revisitaram o cenário de investimentos da companhia e também avaliaram as falas mais recentes dos seus executivos.
A Genial aponta que, durante a teleconferência de resultados do 2T24, a gestão da Azul já havia comentado sobre as preocupações com os passivos diferidos do período da pandemia e as renegociações necessárias com os credores, dado que o preço das ações da Azul estava significativamente abaixo do valor de R$ 36 acordado para a conversão da dívida em equity. Com um balanço mais fragilizado pela desvalorização do real, a notícia da véspera de que a empresa cogitaria uma recuperação judicial nos EUA gerou uma forte reação imediata e negativa no mercado, apontam os analistas.
A Azul agiu rápido e realizou uma reunião com analistas e investidores para esclarecer os eventos que levaram à queda acentuada das ações da companhia, sendo conduzida pelo CEO (John Rodgerson) e CFO (Alexandre Malfitani) da Azul, que detalharam as estratégias da empresa.
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Eles afirmaram que a empresa não tem planos de solicitar proteção contra credores sob o Chapter 11 nos EUA, sendo que a notícia publicada pela Bloomberg, que sugeriu o contrário, foi considerada por eles uma “representação errônea” da situação.
“Os executivos enfatizaram que a Azul está focada em fortalecer seu balanço e buscar soluções comerciais que evitem qualquer necessidade de reestruturação judicial. Entendemos a queda, mas esclarecemos que não achamos justificada”, avaliou a casa, que tem recomendação de manutenção para os ativos, com preço-alvo de R$ 17, que se tornou um target com expressivo potencial de valorização de 209% frente o fechamento da véspera em meio à recente queda dos ativos.
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O Goldman Sachs e o Bradesco BBI, por sua vez, seguem com recomendação de compra ou equivalente para AZUL4, com preços-alvo respectivos de R$ 12,20 (upside de 122%) e de R$ 20 (upside de 264%). O Goldman, contudo, aponta que vai monitorar de perto os próximos desdobramentos enquanto que, dentro da sua cobertura de companhias aéreas na América Latina, vê uma melhor assimetria de curto prazo para as ações da Copa e da Volaris.
O Bradesco BBI ressaltou as falas dos altos executivos da aérea de que o “Chapter 11” está fora de questão e a empresa tem negociações construtivas com os arrendadores para encontrar uma solução de capital final para US$ 570 milhões em passivos de arrendamento de aeronaves.
Além disso, a Azul tem outras iniciativas para fortalecer sua posição de liquidez de caixa, o que pode resultar em uma entrada de caixa total de cerca de US$ 1,3 bilhão nos próximos meses.
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Um dos pontos também destacados tratam da aprovação pelo Congresso brasileiro de um projeto de lei que permite que as companhias aéreas acessassem linhas de crédito com o BNDES (Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social) apoiadas pelo fundo de aviação brasileiro (o projeto de lei agora será enviado para sanção presidencial). “Observamos que isso poderia permitir que dívidas mais baratas sejam acessadas pelas companhias aéreas brasileiras e poderia, até certo ponto, reduzir a saída de caixa de curto prazo e reduzir o custo do empréstimo”, avalia o Goldman Sachs.
De qualquer forma, ressalta o Goldman, a dívida continua sendo uma preocupação. “Reconhecemos as incertezas decorrentes do alto nível atual de dívida (o banco modela que a Azul terminará o ano com uma relação entre dívida líquida e Ebitda – lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações – de 4,6 vezes) e o fato é que praticamente toda a dívida é denominada em dólar (sendo, portanto, fortemente impactada pela recente depreciação do real)”, avalia a equipe de análise do banco.
Além disso, os pagamentos de dívida e pagamentos de arrendamento somam cerca de R$ 3,3 bilhões para o segundo semestre de 2024 (2S24). Como referência, o banco modela que a Azul queime R$ 1,3 bilhão de caixa este ano (já incluindo pagamentos de arrendamento de cerca de R$ 4,2 bilhões para o ano fiscal). Por outro lado, a Azul declarou em seu comunicado que a empresa tem oportunidades adicionais de captação de caixa no valor de até US$ 800 milhões usando a Azul Cargo como garantia, entre outras fontes.
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Reveses inesperados e alternativas na mesa
Cabe ressaltar que a Azul enfrentou uma sequência de eventos não recorrentes que contribuíram significativamente para que a companhia errasse suas projeções para 2024, avalia a Genial. Foram eles: forte desvalorização do real, enchentes no Rio Grande do Sul e atrasos na entrega de aeronaves.
Neste cenário de dificuldades tornaram as ações mais fragilizadas e também levaram à necessidade mais urgente de redução do passivo.
A Genial aponta que o passivo total relacionado à dívida da Azul, incluindo aqueles deferidos e atrelados à conversão em equity, estava vinculado a cerca de US$ 600 milhões. Esses passivos foram inicialmente acordados durante o período da pandemia e posteriormente renegociados em 2023 com a expectativa de conversão em ações, caso o preço das ações atingisse o patamar de R$ 36,00. Com a desvalorização das ações e a depreciação do real frente ao dólar, esses passivos precisam ser renegociados. Nessa condição, avalia, a diluição esperada para os acionistas seria de cerca 18% do capital social da companhia.
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Contudo, devido à significativa queda no preço das ações da Azul, a diluição resultante da conversão se tornou um ponto crítico de discussão. Os executivos mencionaram que a Azul está em negociações com os lessores (arrendadores) para limitar esse efeito, buscando um acordo para fixar a quantidade de ações a serem emitidas, o que evitaria uma diluição ainda maior e forneceria mais clareza e previsibilidade ao mercado. “A nova diluição esperada estaria em torno de 20-30%, ou seja, ligeiramente maior que os 18% originalmente projetados, mas muito abaixo do que seria necessário se a conversão fosse realizada ao preço de mercado atual sem um acordo de limitação”, avalia a Genial.
A Azul informou que está em negociações ativas com seus principais lessores, que representam 98% da estrutura de dívida conversível em equity da companhia. O CEO mencionou que, ao contrário do que a Bloomberg sugeriu, a Azul está propondo um acordo comercial para encerrar a dívida em um montante fixo de ações.
“Os executivos da Azul abordaram a importância da conclusão do pagamento dos diferimentos e como isso pode impactar a percepção do mercado em relação ao balanço da companhia. Eles destacaram que a estrutura de dívida vinculada a esses diferimentos, especialmente aqueles relacionados à conversão em equity, criou uma complexidade adicional no entendimento do balanço da Azul”, aponta a casa de análise.
A conclusão desses pagamentos por meio de acordo com os lessores ajudaria a simplificar a estrutura de capital da Azul, o que permitiria ao mercado ter uma visão mais clara e direta da saúde financeira da empresa.
“Além disso, a conclusão desse processo reduziria a preocupação com a diluição contínua, tornando mais fácil a compreensão da verdadeira alavancagem e a capacidade de geração de caixa da companhia. Essa clareza é crucial para estabilizar as ações da Azul e recuperar a confiança do mercado”, avaliam os analistas da Genial.
Assim, a casa vê esse acordo é benéfico para a Azul, pois permite que a empresa elimina o “overhang” (excesso de ações no mercado) das incertezas do tamanho da diluição e evitam a necessidade de liquidar essas obrigações em dinheiro. Com isso, espera que o mercado reavalie a situação de maneira mais favorável.
O BTG Pactual, por sua vez, segue com recomendação neutra para a ação, embora espere um desempenho melhor do setor no segundo semestre, uma vez que vê que os problemas de alavancagem da Azul provavelmente continuarão pressionando os ativos. “Acreditamos que o mercado monitorará as atualizações sobre uma potencial nova reestruturação da dívida, especialmente ao avaliar o tamanho da diluição potencial. Em meio às incertezas e à alta alavancagem, mantemos a recomendação neutra”, reforçou.
Consolidação segue no radar?
A Azul já havia explorado anteriormente a possibilidade de fusão com outras companhias aéreas, como a Gol (GOLL4), e essas conversas têm ganhado força, especialmente considerando o contexto em que a Gol tenta se recuperar. A Genial ressalta que essas conversas ganharam destaque durante o call e são vistas pela Azul como parte de uma estratégia mais ampla de sobrevivência e fortalecimento das companhias envolvidas, especialmente em um ambiente desafiador marcado por alta dívida e condições macroeconômicas adversas.
“As negociações mencionadas entre a Azul e o Grupo Abra, que atualmente é o maior acionista da Gol, trazem à tona a possibilidade de uma consolidação significativa no setor aéreo brasileiro”, avalia a Genial.
Durante a reunião, os executivos da Azul confirmaram que estão mantendo discussões com a Abra para explorar possíveis parcerias ou combinações de negócios em um possível movimento de consolidação, mas destacaram que essas negociações estão em estágios iniciais e que a Azul continua comprometida em operar como uma empresa independente.
“Vemos uma possível fusão com a Gol como uma oportunidade para criar uma empresa mais robusta, com mais poder de precificação e melhorar a geração de caixa”, avalia.
