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A Azul (AZUL4) teve um desempenho significativamente abaixo do mercado nas últimas duas semanas – com uma queda de 46% em comparação com os pares, que caíram entre 4% e 5,5% – devido a notícias sobre uma potencial recuperação judicial nos EUA (ou Chapter 11), que foi negada pela empresa.
De forma a revisar as suas estimativas para a companhia aérea, o JPMorgan reduziu o preço-alvo das ações de R$ 19 para R$ 8,50 para dezembro de 2025, um corte de 55%, mas ainda representando um avanço de 109% em relação ao fechamento da última segunda-feira (9), de R$ 4,07, quando a ação renovou mínimas históricas. O banco mantém recomendação neutra, até que haja maior clareza sobre a gestão das obrigações.
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Para o JPMorgan, a empresa está em um ponto crítico, dependendo da renegociação do instrumento de capital que constitui sua obrigação de arrendamento (cerca de US$5 50 milhões).
Caso a empresa e seus arrendadores cheguem a uma solução definitiva, potencialmente envolvendo uma diluição de capital (as notícias mencionam uma participação de 25% na empresa), os analistas do banco acreditam que a Azul pode iniciar um novo capítulo, facilitando negociações mais favoráveis para outras alternativas de liquidez com os detentores de títulos.
Nesse caso, as alternativas poderiam incluir um aporte privado, de acordo com notícias na ordem de US$ 200 milhões, e um novo título tendo o negócio de carga como garantia (com notícias mencionando US$ 400 milhões).
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Por outro lado, apontam os analistas do banco americano, a falha em alcançar um acordo com os arrendadores aumenta a probabilidade de um pedido de recuperação judicial. De qualquer forma, os acionistas estão expostos ao risco de diluição de capital.
Com isso, o banco atualizou as suas estimativas após o 2T24: (i) antecipando um consumo de caixa de R$ 550 milhões na segunda metade do ano, impulsionado pelo vencimento da dívida; (ii) revisando para baixo as receitas/Ebitda (lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações) de 2024 e 2025; (iii) reduzindo o múltiplo alvo em 0,5 vez, para 5,0 vez a relação entre o valor da firma (EV) e o Ebitda, de forma a refletir a percepção de risco aumentada.
Próximos passos
Para o banco, o primeiro e mais importante passo é renegociar o instrumento de capital de cerca de US$ 550 milhões acordado no ano passado com os arrendadores. Sob o arranjo atual, a Azul deveria emitir um certo número de ações a cada trimestre a um valor de R$ 36,0/AZUL4 como referência (ou pagar o equivalente em dinheiro). Dado que as ações estão atualmente bem abaixo desse nível alvo (último fechamento em R$ 4,07/AZUL4), a empresa está buscando ativamente alternativas para evitar uma diluição excessiva de capital.
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As notícias recentes têm sugerido um potencial acordo envolvendo uma participação de 25% na empresa em favor dos arrendadores – atualmente avaliada em US$ 65 milhões – em troca do instrumento flutuante de US$ 550 milhões, com um acordo podendo ser anunciado no próximo mês.
“Supondo que a negociação mencionada seja concluída com sucesso, a reestruturação de seus títulos provavelmente será o foco seguinte, aproveitando o negócio de carga da Azul. Relatos indicam que isso pode desbloquear até US$ 400 milhões em capital novo para a empresa. Além disso, não descartamos a possibilidade de uma nova capitalização de ações se as ações se recuperarem após a aprovação de uma nova estrutura com os arrendadores”, avalia a equipe de análise do banco.
No front operacional, o JPMorgan espera que a empresa continue seu processo de aumento de capacidade, demonstrando a habilidade de (pelo menos parcialmente) compensar a recente depreciação do real.
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“Com base em nossas estimativas atualizadas, projetamos um aumento de 6% ano a ano na capacidade consolidada para 2024, impulsionado principalmente por um aumento de 8% na capacidade doméstica, e ainda apoiado pela reabertura do aeroporto de Porto Alegre no 4T24. Além disso, os preços do combustível de aviação diminuíram cerca de 8% no último mês”, ressalta o JPMorgan.
Apesar desses desdobramentos positivos, ainda vê que a Azul queimará aproximadamente R$ 550 milhões em caixa durante a segunda metade de 2024, incluindo cerca de R$ 350 milhões relacionados à amortização de títulos.
O banco cortou suas estimativas de receitas para 2024 e 2025 em 3% e 1%, respectivamente, e agora está 1% abaixo do consenso da Bloomberg para ambos os anos.
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Para o Ebitda, ajustou as estimativas para 2024 em -2% e agora espera R$ 6,0 bilhões (em linha com o mercado), enquanto para 2025 manteve as estimativas em R$ 6,7 bilhões (também quase em linha com o consenso).
“Em nossas estimativas atualizadas, estamos incorporando o instrumento de capital dos arrendadores como dívida (cerca de US$ 550 milhões), mas sem diluição adicional de capital (por exemplo, assumindo que a Azul pagaria o acordo atual em dinheiro). Além disso, para a segunda metade do ano, esperamos uma queima de caixa de R$ 550 milhões, o que deve pressionar a dívida líquida daqui para frente”, aponta.
