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A Auren Energia (AURE3) anunciou na noite passada (7) que finalmente chegou a um acordo com o governo federal para a indenização da UHE Três Irmãos, no valor de R$ 1,7 bilhão (preços de março de 2014), que será paga em 7 anos (84 parcelas mensais consecutivas), com início de pagamento até outubro de 2023. Com a notícia, a ação AURE3 chegou a disparar quase 9% e fechou em alta de 5,74%, a R$ 14,38, nesta quinta-feira (8).
“A indenização da UHE Três Irmãos é um dos pilares da tese de investimentos da Auren e tem por objetivo indenizar a antiga CESP pela reversão de ativos não amortizados ou não depreciados relativos à UHE Três Irmãos”, comenta XP Investimentos, em relatório.
De forma geral, analistas da XP avaliam o acordo com positivo para a Auren, dada a antecipação dos fluxos de caixa versus as estimativas da instituição financeira. A XP estima um valor presente líquido (VPL) adicional de R$ 322 milhões dessa antecipação de fluxo de caixa contra a estimativa anterior (R$ 3,0 bilhões contra R$ 2,7 bilhões).
Olhando para frente, o principal gatilho para a Auren será a alocação de capital, uma vez que a empresa já estava capitalizada (R$ 1,5 bilhão do CPP), com alavancagem confortável (1,8 vez a relação entre Dívida Líquida/Ebitda, ou lucro antes de juros, impostos, depreciações e amortizações), e agora terá os recursos de Três Irmãos como um valor adicional para alocar.
Para Credit Suisse, o acordo é positivo e traz prazos razoáveis, que implicaram em um VPL acima das expectativas, além de finalmente reduzir a percepção de risco a um fluxo de caixa relevante em relação ao valor justo calculado e versus o seu valor de mercado.
“Os riscos de alteração dos termos após decisão judicial transitada em julgado também devem ser bastante reduzidos”, avaliam analistas do banco suíço.
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Além disso, embora a Auren esteja focada no crescimento, com os novos pagamentos de caixa previstos para os próximos anos, a alavancagem deve reduzir gradualmente, o que significa que a empresa pode pagar dividendos razoáveis mesmo que decida expandir seu portfólio de energia renovável ou decida continuar buscando M&A (fusões e aquisições).
Analistas do BBA apontam que a criação de valor pode ser reduzida em caso de potenciais impostos sobre ganhos de capital. Porém, após conversar com a empresa, eles comentam que a jurisprudência atual indica isenções tributárias em casos indenizatórios. A Auren deve receber uma posição final da autoridade tributária federal dentro de seis a doze meses após a data do depósito.
Em um cenário otimista, segundo estimativas do BBA, o VPL da compensação de Três Irmãos poderia chegar a cerca de R$ 4,5 bilhões (R$ 4,50 por ação), assumindo que não há impostos sobre ganhos de capital. Em um cenário em que a empresa é obrigada a pagar impostos (assumindo uma alíquota efetiva de 28,7%), o VPL ficaria em torno de R$ 3,9 bilhões (R$ 3,9/ação). A ação está sendo negociada atualmente a uma TIR (Taxa Interna de Retorno) muito atraente de 12% em termos reais, o que BBA acredita não refletir a grande vantagem do acordo anunciado.
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Com relação ao pagamento de dividendos, a equipe de research do banco acredita que a Auren será capaz de crescer pagando bons dividendos.
O Bradesco BBI destacou que a notícia da véspera é um grande fator de retirada de risco para a Auren, que, como uma empresa privada, vem discutindo esse reembolso há vários anos. “Além disso, embora pensemos que o resultado teria sido o mesmo, a Auren está deixando esse problema para trás antes da mudança no governo federal, o que presumivelmente poderia ter atrasado as coisas”, avalia.
Notavelmente, aponta a equipe de análise do banco, o reembolso do valor histórico de R$ 1,7 bilhão foi o caso-base da maior parte dos analistas (se não de todos). No entanto, o acordo/reembolso final leva a duas discussões que devem gerar valor: (i) a compressão da TIR de Auren, que atualmente é negociada a cerca de 11% a 12% (real) contra a geradora Engie, de controle privado, a 8%; e (ii) o potencial pagamento de um grande dividendo antes das mudanças nas políticas de tributação de dividendos.
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“Em nossa estimativa, o impacto no VPL após os impostos deste acordo é de aproximadamente R$ 3,0 bilhões, em linha com nosso caso base, representando 22% do valor de mercado atual da Auren (incluindo os impostos que a Auren provavelmente teria que pagar)”, avalia.
Já quanto aos dividendos, as mudanças esperadas na tributação de dividendos no Brasil podem levar as empresas em geral a acelerar os pagamentos,” e não achamos que a Auren seria uma exceção”, avaliando não estar claro se a Auren pagará esse provento, mas o potencial existe.
Mas, avalia o BBI, independentemente disso, um grande dividendo deve ser pago no 2023, pois o endividamento é baixo e a Auren continuará sendo seletiva sobre movimentos de fusões e aquisições e novas operações. Assim, os analistas acreditam que um dividend yield (valor do dividendo sobre o preço da ação) de pelo menos 20% parece razoável.
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Os analistas ainda reforçam a matemática por trás de um dividendo alto: “ao longo de 2023, a Auren poderia acumular lucros contábeis para pagar até R$ 4,2 bilhões em dividendos (incluindo R$ 1,4 bilhão contabilizado no lucro líquido do acordo no 4T22 mais R$ 1,7 bilhão em reservas de lucro atuais), enquanto seu saldo total de caixa (pré-dividendos) para 2023 (geração própria de fluxo de caixa mais securitização de recebíveis) seria de cerca de R$ 4,9 bilhões”, avalia.
O BBI tem recomendação outperform (desempenho acima da média, equivalente à compra) para a Auren, com preço-alvo de R$ 17, ainda mantendo as premissas anteriores. A XP Investimentos reitera recomendação de compra para Auren, com um preço-alvo de R$ 21, o que representa um potencial de valorização de 54,4% frente ao preço de fechamento da véspera.
Itáu BBA e Credit Suisse têm classificação outperform para ações da Auren, com preço-alvo de R$ 19,56 e R$ 19,60, nesta ordem.