Ação da Hapvida (HAPV3) desaba quase 17% após balanço decepcionar, mas analistas seguem otimistas com sinergias

Decepcionante, fraco e ainda sem mostrar o impacto positivo das aquisições. Assim foram vistos os resultados do primeiro trimestre de 2022 da Hapvida (HAPV3), com a companhia reportando um lucro ajustado de R$ 78,1 milhões nos três primeiros meses do ano, o que representa uma queda de 69,9% em relação ao primeiro trimestre do ano passado.

Com isso, as ações desabaram na B3, fechando esta terça-feira (17) em baixa de 16,84%, a R$ 6,52.

O lucro antes juros, impostos, depreciação e amortização (Ebitda, na sigla em inglês) ajustado somou R$ 414 milhões no 1T22, um recuo de 11,3% sobre a mesma etapa de 2021, ficando 32% abaixo do esperado pelo Bradesco BBI. Isso excluindo as opções de ações e assumindo dois terços de suas estimativas para a NotreDame (GNDI), uma vez que houve a consolidação das empresas após a compra no final de janeiro.

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O Ebitda ajustado caiu 33% em base anual e pro-forma (ou seja, incluindo dois terços dos resultados da NotreDame no 1T21) com uma queda de 5,7 pontos percentuais (p.p.) na margem, para 8,3%, impactada principalmente pela sinistralidade caixa (alta de 3,9 p.p. em base anual e de 2,9 p.p. no trimestre), para 72,9%.

Os analistas do BBI observam que, mesmo excluindo os impactos negativos do Covid-19, aquisições recentes e redução de preços nos planos individuais, a sinistralidade caixa ficou bem acima dos níveis pré-pandemia no 1T20, ou 7,0 p.p. na Hapvida (62,8%) e 4,6 p.p na Notre Dame (72,8%). “Achamos que esses níveis são relativamente preocupantes, especialmente considerando a sazonalidade favorável e a pressão inflacionária atual, sugerindo riscos para nossas respectivas estimativas de 61,0% e 69,5% no longo prazo (excluindo sinergias)”, aponta o banco.

O time de research do banco destaca que as adições líquidas orgânicas foram mais fracas do que o esperado, devido ao alto churn (cancelamento) tanto no Hapvida quanto no Notre Dame. O ticket médio foi misto a fraco, com queda no Hapvida tanto para planos corporativos quanto para planos individuais. Em Notre Dame, no entanto, o tíquete médio aumentou em relação ao trimestre anterior.

As adições líquidas de beneficiários de planos de saúde totalizaram 112 mil, mas organicamente a empresa registrou uma perda de 64 mil, sendo 59 mil da Hapvida e e 5 mil do GNDI, destaca a XP. Assim, o crescimento orgânico continua a ser um problema.

O tíquete médio da Hapvida e da GNDI foram afetados negativamente pelas aquisições e pelo reajuste de preço negativo de 8,2% para os planos individuais, mas, no consolidado, subiu 6,4% devido ao maior preço médio praticado pela GNDI.

A alavancagem também coloca pressão adicional sobre os resultados. A margem Ebitda (Ebitda sobre receita líquida) ajustada foi de 8,6% (3,1 p.p. abaixo da estimativa da XP) pressionada pela alta sinistralidade, ainda que sem efeitos significativos das despesas. Além da pressão de custos, o resultado foi afetado por R$ 172 milhões em despesas financeiras líquidas, dado que a empresa detém uma dívida líquida de R$ 6,2 bilhões (ou R$ 8,2 bilhões considerando arrendamentos), parcialmente gerada pelo pagamento de R$ 4,2 bilhões na aquisição da GNDI .

A falta de crescimento orgânico também é apontada pelo Credit Suisse, que destaca que a empresa continuou a decepcionar no trimestre. “O nível de tíquetes continua abaixo da inflação, enquanto custos e despesas estão pressionados”.

Para o Credit, o crescimento orgânico deve ser visto como uma alavanca relevante. Assim, o fraco ou mesmo negativo crescimento, combinado com algumas pressões macro pela frente, aumentam a incerteza com relação a timing e ponto de inflexão dos resultados.

Resultado ruim, visão positiva

Apesar dos resultados bem fracos, os analistas ainda seguem com visão positiva para os papéis. O Bradesco BBI segue com recomendação outperform (desempenho acima da média do mercado) para HAPV3, pois acredita que os preços atuais das ações refletem zero de sinergia da fusão com a Notre Dame (contra um valor presente líquido que estima de R$ 29 bilhões
ou 50% do valor de mercado) e ainda está 20% abaixo de seus valores justos para as empresas independentes. O preço-alvo para a ação é de R$ 14, ou potencial de alta de 79% em relação ao fechamento da véspera.

Já o Itaú BBA tem preço-alvo ainda maior, de R$ 17, para os ativos, ou potencial de alta de 117%. “Tanto nós quanto o mercado esperávamos um início fraco para 2022. Dito isto, a forte rotatividade nos planos corporativos e individuais resultou em uma perda maior que a esperada. Embora esperemos uma aceleração do crescimento orgânico a partir do 2T22, o
resultados fracos do 1T22 podem pressionar nossas projeções de receita para 2022 (que incorporam crescimento da base de beneficiários de 4%). No entanto, estamos confiantes sobre a tese de longo prazo e a geração de sinergias em andamento, provavelmente aumentando a rentabilidade no segundo semestre”, reforçam os analistas da casa. A XP também recomendação similar, com target de R$ 19, ou potencial de valorização de 142%.

O Morgan Stanley tem recomendação overweight (exposição acima da média do mercado) com preço-alvo de R$ 14,40, ou potencial de alta de 84% frente o último fechamento. “Os resultados foram fracos, mas a história não muda. O baixo desempenho abre uma oportunidade de compra em uma empresa que deve melhorar gradualmente os resultados nos próximos dois anos, impulsionada pela normalização pós-covid e a entrega gradual de sinergias”, avaliam os analistas do Morgan.

Já o Credit (também com recomendação outperform) tem preço-alvo de R$ 16,70 para os papéis HAPV3 (upside de 113%). No curto prazo, o crescimento orgânico limitado e os níveis ainda elevados de sinistralidade médica (MLR) ainda impedem uma alta das ações, apontam os analistas.

“Apesar disso, ainda acreditamos que o modelo vertical pode avançar em um cenário economicamente mais restrito, mesmo com um pool de beneficiários quase constante, com a empresa à frente de qualquer concorrente dentro dessa proposta de valor”, avaliam os analistas.