A China e o crédito informal

Em janeiro, pela primeira vez, o presidente da China esteve presente na reunião anual do Fórum Econômico Mundial em Davos. O Presidente Xi Jinping reuniu-se com um grupo de presidentes, primeiros-ministros, presidentes de bancos centrais, executivos e outras autoridades de todo o mundo neste prestigioso evento, que teve como tema este ano “liderança responsiva e responsável”. Com a China no centro de atenções, pensei que seria adequado falar sobre um aspecto da economia chinesa que acredito ser mal entendido por muitos: o tal “crédito informal” ou “shadow financing”, em inglês, que dizem ter contribuído significativamente para a taxa de crescimento da China. Em termos simples, “shadow financing” refere-se às atividades fora do sistema bancário formal que desempenham funções similares. As instituições de “shadow financing” podem tornar os serviços financeiros (principalmente os empréstimos) mais amplamente disponíveis ao público. Porém, como não são sujeitas à regulamentação, existe a preocupação sobre o risco que acarretam para o sistema financeiro. O crescimento do “shadow financing” é um reflexo da expansão, na China, dos serviços e produtos voltados para o consumidor.  Em geral, estamos animados com o setor de consumo da China.

Alguns acreditam que o “shadow financing” da China é uma reforma bancária que deu errado, e um sinal de que os bancos têm burlado as regulamentações para aumentar ou, até mesmo, proteger suas margens de lucro. Os críticos dizem que isso resultou na possibilidade de haver uma quantia muito maior de dívida incobrável nos livros dos bancos. Como o governo chinês considera os bancos um setor estratégico, isso é uma grande preocupação.

O “shadow financing” está associado à China, mas é praticado em muitas partes do mundo. Na realidade, não tem nada de “shadow” (algo como “obscuro”, em inglês), já que é bastante transparente. Também não é “financing” (ou “financiamento”) no verdadeiro sentido da palavra, já que envolve todos os tipos de produtos de investimento, incluindo fundos mútuos e fundos de capital privado (private equity). O “shadow financing” é muitas vezes chamado de “empréstimos bancários disfarçados”, porque muitas vezes é um banco que está no centro da transação, oferecendo, por exemplo, garantias implícitas para os vários produtos de gestão de patrimônio que são vendidos para as instituições não bancárias.  Isso é parecido com o que fazem muitos bancos norte-americanos, que possuem organizações afiliadas de corretagem para a distribuição de vários produtos de gestão de patrimônio.

O “shadow financing” tem crescido na China. Algumas estimativas indicam que o “shadow financing” atualmente corresponde a Rmb 58 trilhões (até 2015), representando 80% do PIB (Produto interno Bruto) da China.¹ Tudo começou em 2007, quando foi permitido aos bancos investir em planos de trust. Depois, em 2010, os produtos de gestão de patrimônio tornaram-se populares. Em 2012, empresas de fundos mútuos, seguros e valores mobiliários entraram no mercado.

Os temores em relação aos bancos têm fundamento?
Os temores em relação à atividade do “shadow financing” são similares a outros temores ou mal entendidos que vimos sobre a China, incluindo os temores de que o total da dívida do país seja muito maior do que está sendo oficialmente divulgado. Alguns dizem que não há informações suficientes para o investidor do varejo em relação aos riscos que estão assumindo, e que esses investidores estão sendo enganados. Claro, as preocupações quanto à dívida e ao sistema financeiro não são exclusivas da China. Na Itália, por exemplo, muitos bancos viram-se com inúmeros empréstimos inadimplentes (dívida incobrável), e alguns bancos menores enfrentaram reestruturações. As novas regras da União Europeia agora exigem que os detentores de ações e títulos de renda fixa absorvam as perdas, antes que um resgate por parte do governo possa ser implementado. O destino do terceiro maior banco da Itália continua incerto.

Muitos acreditam que o “shadow financing” da China opere fora do sistema bancário regulado, mas o People’s Bank of China, que implementa políticas monetárias e regula as instituições financeiras na China continental, está consciente dessa atividade. Os reguladores de valores mobiliários também estão sabendo. Na China, existe normalmente um atraso nas reformas financeiras em função de interesses conflitantes entre o desejo de ter uma economia de mercado moderna e, ao mesmo tempo, querer manter o controle. Isso é um desafio para a China em muitas áreas da economia, não apenas no setor bancário.

Os bancos chineses estão atualmente entre os mais lucrativos do mundo, e o governo certamente quer manter isso desse jeito em função da posição dos bancos como o ponto central da estrutura financeira do país. Analisando mais detalhadamente o “shadow financing”, incluindo os vários tipos de produtos de gestão de patrimônio, como trusts, fundos mútuos e outros instrumentos, alguns críticos dizem que esses são de fato empréstimos bancários disfarçados, onde os bancos assumem a maior parte do risco implícito, mas usam empresas de seguros, corretagem e de trust como intermediários.  Em resumo, os bancos estão intermediando os produtos do “shadow financing”. Por exemplo, um produto de gestão de patrimônio pode ser baseado em uma cesta de ativos subjacentes, que podem ser empréstimos, inclusive para setores de risco como mineração e imobiliário, e até para projetos de infraestrutura de governos locais. O problema potencial é que esses não são ativos de crédito padrão, que podem ser negociados nos mercados interbancários ou de valores mobiliários. Podem incluir letras de câmbio, cartas de crédito e contas a receber.

É importante lembrar que o Financial Stability Board 2015 Global Shadow Banking Monitor do G20 estimou que o “shadow financing” da China representava cerca de 26% do PIB, em 2014, o que é bem mais baixo do que a média de 59% em 26 outros principais países.² Portanto, podemos dizer que a China está atrás de outros grandes países, em termos de desenvolvimento de um sistema financeiro não bancário. É claro que a definição chinesa para “shadow financing” pode ser diferente, mas ,de qualquer forma, não parece que essa atividade na China seja tão diferente do normal.

Talvez o acontecimento financeiro mais interessante e importante na China tenha sido o crescimento dos trusts. Os bancos foram liberados para investir seus produtos de gestão de patrimônio em planos de trust, e esses trusts financiaram projetos imobiliários e de infraestrutura do governo. Embora não haja uma garantia legal para o investidor de um trust, existe a percepção de que o banco, na realidade, o garante. Esse pensamento é reforçado pelo fato de que a maioria dessas empresas de trust não é apenas de propriedade dos bancos, mas também de grandes empresas estatais e de governos locais. Esses trusts se tornaram um dos principais métodos para bancos investirem em ações, ativos listados, como empréstimos, e instrumentos de money market. Portanto, eles fornecem um método para os bancos oferecerem financiamento para os setores de mais alto risco, que normalmente seriam de alguma forma proibidos pelos reguladores.

No final das contas, acreditamos que os riscos do setor financeiro da China sejam, de fato, muito parecidos com o que encontramos em outras partes do mundo. Não há dúvida que muitos dos produtos de gestão de patrimônio tiveram muito sucesso e forneceram excelentes retornos para os investidores. Quando isso acontece, frequentemente existe uma tendência de os mercados ignorarem os riscos, e as pessoas correm para esses produtos em quantidades até maiores. As organizações internacionais, como o Fundo Monetário Internacional, já alertaram para os riscos da dívida privada na China e sua rápida expansão. No entanto, embora o setor privado talvez esteja com níveis altos de dívida, a alavancagem no setor público e domiciliar ainda está baixa em comparação com alguns outros países desenvolvidos. Por exemplo, o índice de dívida em relação ao PIB do setor domiciliar da China estava levemente acima de 40% no ano passado, enquanto que nos EUA o índice estava em torno de 80%, tendo chegado a 100% em 2008.³

Dada a popularidade dos veículos não tradicionais de financiamento ao público, parece improvável que o governo chinês permitiria grandes inadimplências. Lembre-se que, embora a China continue abrindo sua economia, ela ainda é controlada. Pode se dizer que a responsabilidade pelo risco é do governo, e o governo está bem ciente disso. Dito isso, o “shadow financing” é o oposto de um sistema que consiste em grande parte de empréstimos bancários financiados por depósitos estáveis. Em geral, o “shadow financing” envolve uma intermediação e estrutura de financiamento mais complexa, e requer que o governo trabalhe mais para monitorar a situação.  No caso de um problema de liquidez no sistema, pode ficar mais difícil para o governo estabilizar as condições de financiamento, de maneira a prevenir que a situação se desenvolva em uma crise sistêmica. Existem sinais de que os reguladores estão examinando com cuidado os eventos mais extraordinários de vendas e abusos relacionados com produtos financeiros. No final de 2016, a China Insurance Regulatory Commission anunciou medidas contra práticas de mercado agressivas e inadequadas por parte das empresas de seguro de vida. As empresas de seguro foram proibidas de registrar novos produtos e vender produtos de seguro universais, durante três meses. Muitos seguradores foram avisados sobre a venda de produtos universais com alto valor de capital, enquanto que outros foram proibidos de realizar vendas adicionais nos negócios de seguro on-line, devido à propaganda enganosa.

Expansão no setor de consumo da China
Eu não diria necessariamente que o histórico das regulações bancárias e o comportamento do setor bancário em outras partes do mundo têm sido algo a ser elogiado. Entretanto, no fim das contas, o processo de diligência (due diligence) é necessário onde quer que se invista. Embora o ano à frente certamente traga desafios, continuamos otimistas quanto a investir na China e nas muitas oportunidades que vemos em vários setores da economia. O crescimento dos serviços financeiros é apenas uma área que representa a expansão nos produtos e serviços voltados aos consumidores, que acreditamos que deverá continuar na China. Por exemplo, somos favoráveis ao mercado automobilístico, à medida que as taxas de penetração permanecem bastante baixas em relação aos mercados desenvolvidos. Além disso, tem havido muito mudança tecnológica no setor, com um foco maior em eficiência, emissões mais baixas e uma mudança de preferência por veículos elétricos. Outra área em que estamos focando é a de entretenimento. Achamos que o setor de jogos tenha bom potencial. Os cassinos de Macau, por exemplo, estão atraindo turistas chineses. Da mesma forma, vemos um rápido crescimento de cinemas e complexos multiplex na China e nos mercados emergentes em geral, juntamente com outros tipos de entretenimento.

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1. Fonte: Moody’s Investors Service, Global Credit Research, outubro de 2016.

2. Fonte: Financial Stability Board, Global Shadow Banking Monitor Report 2015.

3. Fontes: Bloomberg, Federal Reserve Bank of St. Louis.