Leilão de transmissão na 6ª deve ser concorrido: quais empresas da B3 devem disputar?

A Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) vai realizar o segundo leilão de transmissão nesta sexta-feira (27), com três lotes distribuídos em seis estados para licitação e um investimento total esperado de aproximadamente R$ 3,3 bilhões.

Embora seja um leilão muito menor que os anteriores, o Itaú BBA avalia como um evento importante para o setor e espera um ambiente competitivo acirrado, uma vez que alguns nomes listados devem participar do leilão, seja sozinhos ou por meio de consórcios. Taesa (TAEE11) e Engie (EGIE3) expressaram publicamente seu interesse em participar. Neoenergia (NEOE3) e CTEEP (TRPL4) já declararam publicamente que não participarão do leilão. CPFL (CPFE3), Alupar (ALUP11), Cemig (CMIG4), Energisa (ENGI11), Equatorial (EQTL3) e Eletrobras (ELET3) também podem disputar o certame.

Durante a 31ª Reunião Pública Ordinária da Aneel de 2024, ocorrida no dia 28 de agosto, o órgão aprovou os documentos relacionados ao Leilão de Transmissão nº 2/2024.

Segundo o documento de licitação do leilão, o capex total para os projetos é estimado em R$ 3,346 bilhões, com receitas totais limitadas a R$ 553 milhões (média de capex/RAP máximo de 6,1 vezes).

Os projetos compreendem 782 km de linhas de transmissão em seis estados: Santa Catarina, Paraná, Minas Gerais, São Paulo, Espírito Santo e Bahia.

Com as inundações no estado do Rio Grande do Sul, a área técnica do Ministério de Minas e Energia (MME) solicitou a retirada do Lote 2 do edital, até que sejam concluídos os novos estudos para encaminhamento em um próximo leilão de transmissão. O setor já esperava essa decisão.

Os analistas do BBA ressaltam que o Lote 1 é de longe o maior projeto, representando aproximadamente 88% do capex total projetado e do limite de receita, e é subdividido em dois sublotes (Sublote 1A e 1B). O prazo para início operacional das linhas varia de 42 a 60 meses. O Lote 1 deve iniciar suas operações em setembro de 2029.

De acordo com Itaú BBA, o custo de capital próprio e o custo médio ponderado de capital (WACC) real para o leilão foram fixados pelo regulador em 10,7% e 8,1%, respectivamente, acima do retorno do leilão anterior que ocorreu em março, atribuídos ao cenário macro desafiador e ao aumento das taxas de juros.

Apesar do regulador ter fixado retorno em 8,1%, o BBA vê espaço para os licitantes superarem as suposições do regulador de diferentes maneiras: i) alavancagem para financiar o capex – Aneel assume alavancagem de apenas 42%; ii) capex de construção, que pode ser inferior às estimativas da Aneel ; iii) início operacional das linhas, que pode ser mais cedo; iv) benefícios fiscais da Sudene ; e v) sinergias potenciais a serem capturadas, resultando em margens de Ebitda mais altas.

Analistas do BBA destacam que o Lote 4 será desenvolvido na região Nordeste do Brasil e parte do Sublote 1A será desenvolvido na região Norte dos estados de Minas Gerais e Espírito Santo. Portanto, são elegíveis para o benefício fiscal da SUDENE (alíquota de 15,25% para esses ativos), embora haja pouca visibilidade quanto à magnitude do benefício fiscal para o Lote 1A desenvolvido na região Norte dos estados de Minas Gerais e Espírito do Santo.

O Santander também espera que a competição permaneça acirrada, dado o menor volume de investimentos exigidos nos blocos. O banco, por sua vez, acredita que que Alupar, Eletrobras, Copel (CPLE6), Taesa (TAEE11) e Engie Brasil possam participar, assim como algumas empresas não listadas.

A relação máxima receita anual recorrente (AAR, na sigla em inglês)/capex para este leilão é de 16,5%, mesma porcentagem do leilão anterior. Segundo estimativas do Santander, os retornos implícitos nesse nível máximo de receita podem atingir dois dígitos em termos reais (TIR real média de 21,2%). Além disso, melhores condições de dívida, com maior eficiência no capex e construção mais rápida em comparação ao cenário conservador, poderiam gerar uma TIR superior, na opinião do banco.

O Santander reitera recomendação de compra para Alupar (ALUP11), Eletrobras (ELET6) e Copel (CPLE6), com preço-alvo de, respectivamente, R$ 33,10, R$ 56,63 e R$ 12,58.

Já para Engie (EGIE3), o banco mantém classificação neutra e preço-alvo de R$ 42,91 e para Taesa (TAEE11) de venda e preço-alvo de R$ 35,02.

O BTG lembra que o primeiro leilão do ano, em março, foi marcado por uma concorrência mais fraca do que o esperado, principalmente devido ao seu tamanho (15 blocos totalizando R$18,2 bilhões em capex esperado).

Com isso, o BTG espera que a concorrência se intensifique neste leilão, já que apenas 3 blocos estarão em disputa.

Segundo o BTG, as empresas listadas devem se concentrar no bloco 1, dado seu tamanho maior, enquanto os players menores provavelmente farão lances pelos blocos restantes. Até o momento, a Alupar (sozinha ou em um consórcio), a Taesa, a Copel e a Engie manifestaram interesse, especialmente as duas últimas, dadas as sinergias geográficas.

O BTG acredita também que a CPFL e a Eletrobras possam estar considerando participar. No universo das empresas de transmissão, de acordo com o banco, a Cteep não participará, limitada por um balanço mais apertado e um pipeline de investimentos de curto prazo considerável.

Com base na estrutura do leilão, analistas do BTG projeta um VPL (valor presente líquido) total de R$ 316 milhões, descontando o fluxo de caixa (FCFE) a um custo de capital (Ke) real de 8,5% e assumindo uma alavancagem de 70% do capex a IPCA+6,5%. Para o Bloco 4, na Bahia, prevê um benefício fiscal de 100% da SUDENE. No entanto, os licitantes poderiam superar as estimativas por meio de capex, alavancagem e eficiências de construção.