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Especialistas ainda discutem se a volta dos mercados financeiros (a Bolsa, em especial) a níveis próximos aos pré-crise retrata fielmente a magnitude dos problemas econômicos pelos quais passamos e ainda vamos passar.
Mas algumas coisas já são claras em relação aos impactos que a quarentena forçada teve no mundo.
Entre eles, estão o aumento expressivo do desemprego, a queda considerável no crescimento nos 1º e 2º trimestres em quase todos os países do mundo, o aumento dos spreads de crédito e a esperada alta da inadimplência.
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Do ponto de vista dos países, houve uma queda generalizada nos níveis de juros (correntes e futuros), um aumento da liquidez, realizado por meio de operações monetárias dos bancos centrais, e um aumento das dívidas dos governos pela utilização de políticas fiscais.
No meu último texto sobre a atual crise, abordei essas soluções adotadas por governos e BCs e levantei algumas dúvidas sobre possíveis impactos inflacionários que elas trariam no médio e longo prazo.
Desde então, continuo a discutir e estudar o tema. Coloco aqui algumas proposições:
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1. É cedo para se preocupar com inflação de consumo
A preocupação atual de todos os governos e BCs é evitar a depressão econômica e a consequente deflação de preços.
Vale lembrar que nos últimos anos, mesmo com a grande queda das taxas de juros em vários países do mundo, não houve em nenhum momento aumento da inflação.
Ganhos tecnológicos e uma maior propensão a poupar dos agentes econômicos podem estar no cerne dessa questão.
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Mas consideremos, por enquanto, que esse fator pode continuar inalterado nos últimos anos.
2. Temos mais dinheiro em circulação, mas ele não vai para itens que aumentem a inflação
Mas para onde esse dinheiro vai? Essa é a pergunta de bilhões (ou será trilhões?) de dólares.
A tese encampada por Ray Dalio, dono do maior hedge fund do mundo, e que tem eco na estratégia de Luis Stuhlberger, um dos maiores gestores brasileiros, é a de que teremos inflação. Mas ela não será de consumo, e sim, uma inflação de ativos.
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O argumento parte do princípio de que, se temos praticamente a mesma quantidade de ativos hoje do que há alguns meses, mas com uma quantidade muito maior de dinheiro em circulação, os preços dos ativos deveriam subir.
Dalio comenta que, nesse caso, não se deve observar o valor dos ativos, mas o valor do dinheiro.
Com mais dinheiro em circulação, ele deveria poder comprar menos. Ou seja, o valor das coisas cotadas nesse dinheiro subiria.
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Mas por que isso não representa o mesmo que um aumento da generalizado da inflação?
No conceito econômico, a inflação depende não somente do valor do dinheiro, mas também de uma ação das pessoas.
Se o seu salário aumentar em 20%, provavelmente você começará a gastar um pouco mais, seja em restaurantes e roupas, seja na compra de um carro novo ou até mesmo mudar de apartamento. Todos esses itens são captados nos índices de inflação.
Portanto, se esse aumento ocorresse em toda economia, haveria uma alta da inflação.
O que vemos hoje é exatamente isso, mas do lado oposto: temos mais desemprego, algo que gera menos renda, o que deve gerar menos consumo. Assim, a inflação ficaria controlada por um bom tempo.
Nesse cenário atual, a manutenção da renda, seja pelo trabalho ou por programas governamentais, fará com que você tenha uma tendência maior a poupar.
Isso porque, atualmente, a insegurança que a maioria de nós tem na manutenção da renda futura é maior do que era há três meses.
Ou seja, mais dinheiro vai ficar no bolso das pessoas. Mas como ele não irá para consumo, ele irá obrigatoriamente para investimentos.
O investimento será em atividades produtivas arriscadas que dependam de um aumento futuro do consumo? Muito provavelmente não.
Ao menos em um primeiro momento, um bom pedaço desse dinheiro deve ir para os mesmos ativos que já estão por aí, causando o que é chamado de “inflação de ativos”.
Tudo sobe nesse cenário: Bolsa, imóveis, ouro, Bitcoin e até os títulos de renda fixa de empresas.
Mas em quais pontos esse segundo racional pode estar errado?
O primeiro deles é possibilidade de os governos não conseguirem estancar o ciclo de piora econômica e continuarem incorrendo em grandes e sucessivos déficits fiscais.
Nesta semana, um amigo me lembrou que o PIB é uma medida de fluxo e que o fato de o governo aumentar sua dívida em 10% esse ano e não aumentá-la no ano que vem traria uma contração para o PIB de 2021.
Esse fator é importante e por si só corrobora essa visão de que o que está aí talvez não seja suficiente.
A dúvida é se os governos conseguem sair do mercado nos próximos semestres (ou até anos) de maneira que seu impacto no PIB seja substituído por um aumento do investimento da iniciativa privada.
Nos EUA pós-1945, houve uma queda considerável da relação dívida/PIB, mesmo não sendo necessária uma grande contração dos gastos do governo. Eles ficaram relativamente perto de zero pelos 20 anos seguintes.
Mas, se continuarmos no raciocínio de déficits fiscais crescentes, a sustentabilidade da dívida do Estado seria colocada em questão. Isso poderia resultar em problemas não só de financiamento, mas de câmbio.
O contra-argumento para isso são taxas de juros baixíssimas, que facilitariam o refinanciamento da dívida.
Além disso, dívidas de governo, diferentemente das de pessoas, não precisam ser pagas. E um crescimento bastante tímido já coloca a dívida, qualquer que seja ela, em uma trajetória favorável.
Outro fator a observar é o tamanho que a relação dívida/PIB pode atingir sem que sejam levantados problemas sobre a solvência do país.
Uma dívida que representa 100% do PIB já era comum no passado, com vários países até suplantando essa razão. O Japão, por exemplo, tem dívida/PIB superior a 200%.
Fica a dúvida de qual será o tamanho necessário para que questionamentos sobre a capacidade de os países pagarem suas dívidas comecem a existir.
Por fim, há a possibilidade que aconteça uma recuperação em “V” da economia real, fazendo subir o nível de emprego e o consumo. Nesse cenário, possivelmente teríamos uma inflação generalizada.
Aqui, fico com a visão de Luiz Parreiras, gestor da Verde: o item a se observar para antever esse último cenário é o valor do título da dívida americana de longo prazo. Enquanto ele estiver baixo, continua ganhando a visão de inflação de ativos.
Um cenário que passou ao largo da minha análise é um possível quadro de deterioração política no Brasil. Confesso minha incapacidade de fazer alguma previsão para esse contexto. Portanto, acabo o deixando de fora da avaliação.
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